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机构研报:高盛、RBC和摩根士丹利引领防御性地方债市场

文 / 似风 2022-05-13 17:14:05 来源:亚汇网

  在3.8万亿美元的地方债市场中,预付天然气债券可用于限制投资组合期限延长,高盛(299.41, -2.14, -0.71%)和加拿大皇家银行(96.14, -1.11, -1.14%)等主要担保机构以其信用质量提供进一步支撑。利率上升令可赎回结构失去意义,也让免税投资组合面临难题。

  预付天然气债券的重点在于利差和久期

  由于具有强制赎回机制,许多预付天然气债券的存续期比最终到期时间短得多。例如,近期发售的5.38亿美元Main Street Natural Gas债券的最终到期时间为2052年,其强制回售日期为2029年12月1日。强制回售日期设置允许买家利用定期债券结构替代其他较短期限的子弹型债券和类似期限的分批到期债券。这在可赎回债券结构失效和许多债券期限延长的情况下更加有用。

  380亿美元的预付天然气债券平均评级为A,而固定收益图表提供了额外信息。预付天然气债券的最差收益率似乎与机构的A级收入债券曲线相差较大,而与BBB级债券非常接近。

  2. 溢价源于结构而非信用

  银行应税企业债的收益率应接近经税收调整的地方债。然而,相比类似期限的企业债,高盛天然气预付债券的应税等同收益率提供了约140个基点的额外收益。由于信用相同,利差源于与天然气预付债券结构相关的风险。在这种结构性交易中,市政公用事业机构通过管道机制,利用销售免税债券所得收益,提前支付在未来20-30年交付的天然气。

  该管道机制使用收益来购买天然气,并转售给参与者。关键的评级因素在于天然气供应商的信用质量和保证供应商表现的银行。就SEA而言,相关银行是高盛。

  3. 大型银行助力保护债券持有人

  为预付天然气债券提供天然气担保的市场中,部分头部银行机构的强劲信用质量不容忽视。高盛以近28%的市场份额独占鳌头,紧随其后的是加拿大皇家银行和摩根士丹利(78.59, -0.30, -0.38%),分别为19%和18%。除担保机构的信用情况之外,天然气预付债券还具有在提前终止情形下对债券持有人的额外保护。由高盛信用背书的SEA即将开始销售,如果出现提前终止,有关方将支付足以赎回所有未偿债券的款项。

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